投资研究8、估值的误区2点评 - 股票和货币都可以现金流折现,保留较高的品种
2016-09-12 唐朝
《估值的误区2》留选10份吧！——排序随机，无先后之分。
1.
@崔华涛：谈一下我对《估值的误区2》中“投资不存在卖出的问题，只是买入股票（房产、黄金、商品……）和买入货币的决策区别；”的理解：
买入货币的优点是不亏损，那卖出股票的决策依据就是未来大概率股价会下跌。
股价＝pe ＊eps ，那股价下跌有多种情况，但是有几种情况我们是有可能预期的：
1、收益变化不大，pe已明显高估，未来大概率下降。如果货币的无风险理财收益为2％，则pe在50倍以上就要卖出了。
2、收益将下滑，意味着基本面发生了不利变化，卖出。
3、戴维斯双杀，更要卖出。而其他情况，尤其是短期预测估值和收益变化，超出大部分人的能力范围，还是don't fix it。
老唐：这条模糊处较多，老唐要补充几点
①买入货币并非不亏损。相反，买入货币是100%确定亏损的。只是时间跨度较长，幅度较小，一般人容易名义数字蒙蔽。1990年老唐工资104元，拿回家40，自己留64，还能隔日吃一回肉。如果老唐将60元货币保留到今天，能买两斤排骨不？
在沃顿商学院教授杰米里.西格尔的传世巨著《股市长线法宝》及《投资者的未来》里，曾将其研究结果汇集成一张神图。很多投资（ji）者都是被这张图震醒的，我把它放在这儿，各位试试看，有没有一种醍醐灌顶的感觉：
长期看，持有货币是包输的，是确定亏损的。期间“获利”是短期的逆势而为、刀头舔血所得，就好比下跌过程中打反弹的获利，一不小心就“赢颗糖、输间厂”。
长期看，持有股票的所有人加总是包赢的，所有人都是水位上涨过程中池塘里的鸭，你只要静静地待着（做到平均数），即可获取著名的“西格尔常数”利润——股权平均长期收益高于通胀6.5%—7%——当然，如何做到平均数以及超越平均数，是另一个话题。
不仅有上面那张神图，西格尔的研究还发现：即便横跨大萧条和第二次世界大战的1929——1954的半个世纪里，sp500的收益率依然远高于债券。资本市场最为悲惨的25年，假如你选择在大萧条前的巅峰时刻进入（没有比这更烂的择时了吧？），1万元投债券25年后变10700元，如果投sp500股指变44400元。
②说“卖出股票的决策依据就是未来大概率股价会下跌”这句话，可以说对，也可以说不对。因为事实上老唐想表述的是“该股票的回报率已经远低于货币（或其他选择）了，就会买入货币/其他选择。至于该股票的价格是不是会跌，实际上并不在考虑范围内，就好比巴菲特十几元卖出中石油后，他也没想到中石油还会翻几倍一样。
但要说“大概率”呢，也对。高估的东西的确是大概率会回归无风险收益率，是大概率会跌——但一定需要提醒自己，即便我们已知硬币有70%概率出人头，并不意味着它接下来就一定出人头，甚至并不能保证它接下里的10次里，就一定会有5次以上的人头。
2.@安逸：实际是比较后哪个更高估。不管是股票之间还是股票与货币之间。@sven：股票和货币都可以现金流折现，所以不管是买入和卖出其实都是比较未来现金流折现，保留未来现金流折现较高的品种。
老唐：两位是线下朋友吗？感觉是“一个意思、各自表述”。都对。
3.@悠闲钦差：看收贴时间凌晨了，有这样的领路人，是粉丝之福。卖出股票的三个条件，公司经营恶化，股票估值明显高估，有性价比更高的标的。那么这第一句话大概涵义就是我们持有的标的起码收益率要覆盖掉机会成本，无论持有的是股票，黄金，商品，当他们未来收益率很可能低于货币，那么就只能持有货币，反过来如果货币收益率不如其他，那么就持有其他。
第二句话，如果东西没坏，就别主动修他。第二句话的涵义，坦白讲没领悟到精髓，尝试理解一下：如果持有资产和持有货币未来收益率基本一致，那么持有谁都一样，既然如此，就少动吧，少动总比多动犯错少；如果着实判断不了谁高谁低，那么也少动吧，因为多动出错的概率更高，等到自己能看得清的时候，再动也完全来得及。期待唐师父揭晓答案。
老唐：过奖，不敢说什么领路人，就是想起啥就随便聊点儿，别期望过高——老唐实际是个懒人的。就你的留言，谈点儿自己的看法
第一段很好。第二段我大概这么解释一下吧：如果无法显著比较出两种决策的差异时，要么说明回报率差异不够大，要么说明你对其中某一种的前景还不够确定。
如果是前者，因为市场先生经常过度反应的，如果差异不大，很可能未来还是个随机变动；如果是后一种，那完全可以暂时将财富继续保留在原有的、自己确定性比较大的资产上面。只到自己比较确定的时候，或者差异大到可以一眼看出胖瘦的时候再动。至少，也省下了交易费用，对不？
4.@jinking：是不是可以这样理解:股票有股息的收益，货币有利息的收益，只要前者明显优于后者就一直持有，前后差不多的时候就要考虑公司优质不优质了，前者明显低于后者果断卖出寻找新的优质公司。记得您雪球以前的签名是牛市是投资者的风落，风落应该就是额外奖励吧，牛市股价升高，股息相对就变少了，和货币利息比不再有优势，就到了考虑卖出的时侯。
总体来说，是的，就是酱紫的。小瑕疵是，用“股息”替代现金流折现思路，并不完全合适。举个例子：巴神的剥壳虾公司有史以来就只发过一次股息，怎么比呢？你可以再深入想想……
5.@芦国刚：最后一篇文章大体上这样理解：茅台如果价值4500亿，但是因为像他这样好的企业目前A股市场上很难再找到，你就是把它在4500亿卖掉。1.你有可能这个价位买不回来；2.你也有可能买成别的套住就是茅台回调你也没钱买了；3.你一卖茅台大跌然后超低买回。这就看人品看运气了，但是问题的关键这是一只再也找不到的好东西你就愿意这么样去玩吗？我是不愿意！但是如果在2017年价格上涨到8000亿那就要跑路了。总言之在先确定好东西的前提下低估买高估卖。这一高一低说来容易做来嘛！呵呵。
老唐：没错。一家公司在合理估值区间，投资者是走是留，都有道理的，这部分可能更偏向于艺术吧！
6.@赵立成：选择买入货币，应该发生在股票提供的roe已经低于市场的无风险收益率了。比如无风险收益率按现在的理财产品保本来算4%，即持有现金的pe是25倍。当市场给予的股票估值高于25倍时，就应该卖出股票而选择货币。
老唐你说的15倍pe卖出，是建立在无风险利率是6.5%的基础上测算出来的。至于茅台这个印钞机，除了roe高以外，每年还有一定的增长，再加上大消费高端白酒有品牌优势和涨价能力，天然抵御通胀，理应享受溢价，15倍pe卖出肯定不划算。
@xwl：关于估值误区二，我的理解是这样的：1、持有股权是投资，持有现金也是投资；2、是否选择某种投资，是由它的未来现金流的现值决定的；3、当前投资是否转换为另一种投资，需要比较两种方式的未来现金流现值；4、两种方式的未来现金流现值差别不明显时，选择持有不变。不知我理解对不对？
@单骑走千里：个人不成熟的想法:把现金及其等价物也看作是一种投资品，当原投资品因为某些原因（高估、变质等），导致未来的回报率不如现金及其等价物时，就可以转换。具体的，小白，还不会mo-:,@-D另外，我觉得卖出其实是一个挺自由的事，大部分人纠结卖点是因为总想寻找最高点，总想吃全鱼的贪婪心理导致的。之于我，看2p差不多高了，股息率低到无所谓了，就会把心魔叫过来喝茶（我:哥们儿，差不多意思意思得了）。具体的，笔记本已备好，看看能不能等来老唐大哥的观点。
老唐：没错，你们三位说的都对，老唐也没啥需要补充的了
7.@詹姆斯：投资永远是在买不同收益率的资产，如低收益率现金，高收益率股票等。找一个好的并且熟悉的股票不容易，pe不是个人能控制的，一动不如一静。只要不显著高估，守着符合自己期望收益率的一亩三分地就好。——点评：是的，差异不大的话，纯从心理角度，也是做熟不做生，感觉踏实一些。
老唐：是的，差异不大的话，纯从心理角度，也是做熟不做生，感觉更踏实些。
篇幅原因，就选这10份了。留言里还有些很不错的提问，我尽量抽空成文来解释。
《估值的误区2》留选10份吧！——排序随机，无先后之分。
1.
@崔华涛：谈一下我对《估值的误区2》中“投资不存在卖出的问题，只是买入股票（房产、黄金、商品……）和买入货币的决策区别；”的理解：
买入货币的优点是不亏损，那卖出股票的决策依据就是未来大概率股价会下跌。
股价＝pe ＊eps ，那股价下跌有多种情况，但是有几种情况我们是有可能预期的：
1、收益变化不大，pe已明显高估，未来大概率下降。如果货币的无风险理财收益为2％，则pe在50倍以上就要卖出了。
2、收益将下滑，意味着基本面发生了不利变化，卖出。
3、戴维斯双杀，更要卖出。而其他情况，尤其是短期预测估值和收益变化，超出大部分人的能力范围，还是don't fix it。
老唐：这条模糊处较多，老唐要补充几点
①买入货币并非不亏损。相反，买入货币是100%确定亏损的。只是时间跨度较长，幅度较小，一般人容易名义数字蒙蔽。1990年老唐工资104元，拿回家40，自己留64，还能隔日吃一回肉。如果老唐将60元货币保留到今天，能买两斤排骨不？
在沃顿商学院教授杰米里.西格尔的传世巨著《股市长线法宝》及《投资者的未来》里，曾将其研究结果汇集成一张神图。很多投资（ji）者都是被这张图震醒的，我把它放在这儿，各位试试看，有没有一种醍醐灌顶的感觉：
长期看，持有货币是包输的，是确定亏损的。期间“获利”是短期的逆势而为、刀头舔血所得，就好比下跌过程中打反弹的获利，一不小心就“赢颗糖、输间厂”。
长期看，持有股票的所有人加总是包赢的，所有人都是水位上涨过程中池塘里的鸭，你只要静静地待着（做到平均数），即可获取著名的“西格尔常数”利润——股权平均长期收益高于通胀6.5%—7%——当然，如何做到平均数以及超越平均数，是另一个话题。
不仅有上面那张神图，西格尔的研究还发现：即便横跨大萧条和第二次世界大战的1929——1954的半个世纪里，sp500的收益率依然远高于债券。资本市场最为悲惨的25年，假如你选择在大萧条前的巅峰时刻进入（没有比这更烂的择时了吧？），1万元投债券25年后变10700元，如果投sp500股指变44400元。
②说“卖出股票的决策依据就是未来大概率股价会下跌”这句话，可以说对，也可以说不对。因为事实上老唐想表述的是“该股票的回报率已经远低于货币（或其他选择）了，就会买入货币/其他选择。至于该股票的价格是不是会跌，实际上并不在考虑范围内，就好比巴菲特十几元卖出中石油后，他也没想到中石油还会翻几倍一样。
但要说“大概率”呢，也对。高估的东西的确是大概率会回归无风险收益率，是大概率会跌——但一定需要提醒自己，即便我们已知硬币有70%概率出人头，并不意味着它接下来就一定出人头，甚至并不能保证它接下里的10次里，就一定会有5次以上的人头。
2.@安逸：实际是比较后哪个更高估。不管是股票之间还是股票与货币之间。@sven：股票和货币都可以现金流折现，所以不管是买入和卖出其实都是比较未来现金流折现，保留未来现金流折现较高的品种。
老唐：两位是线下朋友吗？感觉是“一个意思、各自表述”。都对。
3.@悠闲钦差：看收贴时间凌晨了，有这样的领路人，是粉丝之福。卖出股票的三个条件，公司经营恶化，股票估值明显高估，有性价比更高的标的。那么这第一句话大概涵义就是我们持有的标的起码收益率要覆盖掉机会成本，无论持有的是股票，黄金，商品，当他们未来收益率很可能低于货币，那么就只能持有货币，反过来如果货币收益率不如其他，那么就持有其他。
第二句话，如果东西没坏，就别主动修他。第二句话的涵义，坦白讲没领悟到精髓，尝试理解一下：如果持有资产和持有货币未来收益率基本一致，那么持有谁都一样，既然如此，就少动吧，少动总比多动犯错少；如果着实判断不了谁高谁低，那么也少动吧，因为多动出错的概率更高，等到自己能看得清的时候，再动也完全来得及。期待唐师父揭晓答案。
老唐：过奖，不敢说什么领路人，就是想起啥就随便聊点儿，别期望过高——老唐实际是个懒人的。就你的留言，谈点儿自己的看法
第一段很好。第二段我大概这么解释一下吧：如果无法显著比较出两种决策的差异时，要么说明回报率差异不够大，要么说明你对其中某一种的前景还不够确定。
如果是前者，因为市场先生经常过度反应的，如果差异不大，很可能未来还是个随机变动；如果是后一种，那完全可以暂时将财富继续保留在原有的、自己确定性比较大的资产上面。只到自己比较确定的时候，或者差异大到可以一眼看出胖瘦的时候再动。至少，也省下了交易费用，对不？
4.@jinking：是不是可以这样理解:股票有股息的收益，货币有利息的收益，只要前者明显优于后者就一直持有，前后差不多的时候就要考虑公司优质不优质了，前者明显低于后者果断卖出寻找新的优质公司。记得您雪球以前的签名是牛市是投资者的风落，风落应该就是额外奖励吧，牛市股价升高，股息相对就变少了，和货币利息比不再有优势，就到了考虑卖出的时侯。
总体来说，是的，就是酱紫的。小瑕疵是，用“股息”替代现金流折现思路，并不完全合适。举个例子：巴神的剥壳虾公司有史以来就只发过一次股息，怎么比呢？你可以再深入想想……
5.@芦国刚：最后一篇文章大体上这样理解：茅台如果价值4500亿，但是因为像他这样好的企业目前A股市场上很难再找到，你就是把它在4500亿卖掉。1.你有可能这个价位买不回来；2.你也有可能买成别的套住就是茅台回调你也没钱买了；3.你一卖茅台大跌然后超低买回。这就看人品看运气了，但是问题的关键这是一只再也找不到的好东西你就愿意这么样去玩吗？我是不愿意！但是如果在2017年价格上涨到8000亿那就要跑路了。总言之在先确定好东西的前提下低估买高估卖。这一高一低说来容易做来嘛！呵呵。
老唐：没错。一家公司在合理估值区间，投资者是走是留，都有道理的，这部分可能更偏向于艺术吧！
6.@赵立成：选择买入货币，应该发生在股票提供的roe已经低于市场的无风险收益率了。比如无风险收益率按现在的理财产品保本来算4%，即持有现金的pe是25倍。当市场给予的股票估值高于25倍时，就应该卖出股票而选择货币。
老唐你说的15倍pe卖出，是建立在无风险利率是6.5%的基础上测算出来的。至于茅台这个印钞机，除了roe高以外，每年还有一定的增长，再加上大消费高端白酒有品牌优势和涨价能力，天然抵御通胀，理应享受溢价，15倍pe卖出肯定不划算。
@xwl：关于估值误区二，我的理解是这样的：1、持有股权是投资，持有现金也是投资；2、是否选择某种投资，是由它的未来现金流的现值决定的；3、当前投资是否转换为另一种投资，需要比较两种方式的未来现金流现值；4、两种方式的未来现金流现值差别不明显时，选择持有不变。不知我理解对不对？
@单骑走千里：个人不成熟的想法:把现金及其等价物也看作是一种投资品，当原投资品因为某些原因（高估、变质等），导致未来的回报率不如现金及其等价物时，就可以转换。具体的，小白，还不会mo-:,@-D另外，我觉得卖出其实是一个挺自由的事，大部分人纠结卖点是因为总想寻找最高点，总想吃全鱼的贪婪心理导致的。之于我，看2p差不多高了，股息率低到无所谓了，就会把心魔叫过来喝茶（我:哥们儿，差不多意思意思得了）。具体的，笔记本已备好，看看能不能等来老唐大哥的观点。
老唐：没错，你们三位说的都对，老唐也没啥需要补充的了
7.@詹姆斯：投资永远是在买不同收益率的资产，如低收益率现金，高收益率股票等。找一个好的并且熟悉的股票不容易，pe不是个人能控制的，一动不如一静。只要不显著高估，守着符合自己期望收益率的一亩三分地就好。——点评：是的，差异不大的话，纯从心理角度，也是做熟不做生，感觉踏实一些。
老唐：是的，差异不大的话，纯从心理角度，也是做熟不做生，感觉更踏实些。
篇幅原因，就选这10份了。留言里还有些很不错的提问，我尽量抽空成文来解释。
